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　　外盤(pán)油脂震蕩筑底，向下空間可能有限

　　在全球油脂中，棕櫚油是產(chǎn)量和貿(mào)易量最大的油脂品種，所以棕櫚油價(jià)格變化向來(lái)是引領(lǐng)全球油脂價(jià)格的風(fēng)向標(biāo)，對(duì)國(guó)際產(chǎn)地棕櫚油供需結(jié)構(gòu)分析是判斷油脂價(jià)格方向的關(guān)鍵一步。

　　去年四季度開(kāi)啟的這波棕櫚強(qiáng)勢(shì)上漲，雖然基本面上方方面面的刺激消息很多，但核心的行情驅(qū)動(dòng)邏輯還是在于供應(yīng)端，尤其是19年5-10月的大干旱，再疊加本身季節(jié)性的產(chǎn)量下滑，導(dǎo)致從四季度開(kāi)始東南亞產(chǎn)地產(chǎn)量出現(xiàn)快速下降，推動(dòng)油脂價(jià)格大幅上漲。

　　隨后在國(guó)內(nèi)疫情的影響下，我們重點(diǎn)分析了行情驅(qū)動(dòng)邏輯已經(jīng)發(fā)生切換，主導(dǎo)油脂價(jià)格的主要矛盾將從產(chǎn)量下降過(guò)渡到需求惡化。

　　一方面，從季節(jié)性上來(lái)講，馬來(lái)西亞棕櫚油產(chǎn)量在2月觸底，3月開(kāi)始逐步回升，月度結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存基本一季度觸底，之后庫(kù)存重回累庫(kù)趨勢(shì)。因此，一季度的供需結(jié)構(gòu)基本對(duì)應(yīng)產(chǎn)地最緊張的狀態(tài)，而這種緊張的供需狀態(tài)已經(jīng)通過(guò)前期市場(chǎng)價(jià)格的大幅上漲充分體現(xiàn)。在價(jià)格仍處高位的情況下，供應(yīng)端的變化對(duì)價(jià)格影響的邊際效應(yīng)越來(lái)也小。另外需求在pogo價(jià)差不斷走高背景下，商業(yè)摻混利潤(rùn)極低，生柴需求價(jià)差下未來(lái)全球生物柴油表現(xiàn)并不樂(lè)觀，即使是考慮到擁有政府補(bǔ)貼的強(qiáng)制摻混部分，在該價(jià)差下，政府補(bǔ)貼基金能否長(zhǎng)期持續(xù)維持生柴的生產(chǎn)需求也是需要打個(gè)問(wèn)號(hào)。

　　在隨后的行情發(fā)展中，整體下跌趨勢(shì)演繹的比較順利，但幅度略超出預(yù)期，主要系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊力度較大，疫情全球蔓延，沙特俄羅斯原油價(jià)格戰(zhàn)，美股連續(xù)熔斷造成全球金融市場(chǎng)跌跌不休，但需要注意的是高價(jià)格下對(duì)供應(yīng)端對(duì)價(jià)格的邊際影響變小，但短短兩個(gè)月的

　　跌勢(shì)已經(jīng)讓油脂基本抹去了全部漲幅，目前位置需求端的收縮對(duì)價(jià)格邊際影響同樣在變小，生柴商業(yè)需求不好不會(huì)因原油連續(xù)下跌而變化，至于B30政策，起碼目前看執(zhí)行還沒(méi)問(wèn)題，其實(shí)近兩天原油的大跌植物油反應(yīng)已較為平淡，反而是疫情進(jìn)一步發(fā)酵各國(guó)對(duì)防疫的態(tài)度值得探究，

　　供應(yīng)端的故事在本周再生波瀾，馬來(lái)西亞總理穆希丁16日晚間宣布，從3月18日起全國(guó)實(shí)行行動(dòng)管制令，直到3月31日為止，期間禁止一切社交活動(dòng)、關(guān)閉所有學(xué)校與宗教場(chǎng)所、限制國(guó)民出國(guó)及外國(guó)人員入境，以嚴(yán)格落實(shí)防止新冠肺炎疫情擴(kuò)散。政府專門(mén)向種植園發(fā)函，要求在規(guī)定期限內(nèi)停止生產(chǎn)活動(dòng)，包括暫停鮮果串收獲，隨后種植園代表發(fā)聲呼吁政府不要干預(yù)油棕種植業(yè)的生產(chǎn)活動(dòng)，馬來(lái)國(guó)家安全委員會(huì)宣布對(duì)棕油產(chǎn)業(yè)不加限制，可正常開(kāi)工，事件算告一段落。但齋月臨近，后期疫情若進(jìn)一步發(fā)酵，限制生產(chǎn)仍有可能。

　　另外前期看多油脂的最主要的原因就是基于19年整體降水偏少判斷今年產(chǎn)量可能會(huì)出問(wèn)題，目前雖已進(jìn)入到傳統(tǒng)增產(chǎn)周期，但階段性月產(chǎn)量還是有很大變數(shù)，可以預(yù)見(jiàn)階段性產(chǎn)量若利多將還會(huì)刺激市場(chǎng)情緒。

　　總言之，目前價(jià)位已經(jīng)體現(xiàn)了較大的需求端利空，后期若系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)蔓延，盤(pán)面還將下探，但應(yīng)該說(shuō)下跌幅度也不會(huì)很大了，逢低做多博取反彈相對(duì)來(lái)講會(huì)有比較好的盈虧比。

　　國(guó)內(nèi)油脂消費(fèi)逐步恢復(fù)

　　當(dāng)下我國(guó)內(nèi)疫情基本得到控制，但全國(guó)范圍內(nèi)的油脂餐飲需求全面恢復(fù)仍需要一定時(shí)間，一方面是因?yàn)榫惩廨斎氲娘L(fēng)險(xiǎn)還比較大，北京上海等地還不能放松管控，另一方面，學(xué)校仍未全開(kāi)學(xué)，尤以人口流動(dòng)最多的大學(xué)最遲，整體餐飲行業(yè)恢復(fù)進(jìn)度也較慢，預(yù)計(jì)終端消費(fèi)還會(huì)受到一定影響。從豆油現(xiàn)階段的成交情況看，隨著三月中旬開(kāi)始每天的零新增病例，下游心態(tài)轉(zhuǎn)好，成交量逐步恢復(fù)至正常水平，本周的日均成交達(dá)到相對(duì)高位的3萬(wàn)噸水平，棕油低位成交也較好，港口日出庫(kù)量上萬(wàn)噸，基差已經(jīng)比月初的最低點(diǎn)-72有60多的提升。從豆油的提貨變化來(lái)看，最新的日提貨量已經(jīng)追平去年同期水平。經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)時(shí)間的消化之后需要補(bǔ)充物理庫(kù)存。后期來(lái)看豆油的成交還將會(huì)隨著管控進(jìn)一步的放開(kāi)有提升，目前庫(kù)存水平上豆油處于同期高位，近期隨著成交提貨好轉(zhuǎn)增庫(kù)放緩，但隨著后期到港的增多，粕類需求的好轉(zhuǎn)，壓榨提升以后在下游補(bǔ)庫(kù)結(jié)束之后庫(kù)存會(huì)重回上升通道，中期看油脂壓力還是存在的。

　　后期市場(chǎng)展望

　　油脂區(qū)間震蕩短線有望反彈，豆粕醞釀大機(jī)會(huì)

　　宏觀風(fēng)險(xiǎn)下全球金融市場(chǎng)跌跌不休，需要注意的是高價(jià)格下對(duì)供應(yīng)端對(duì)價(jià)格的邊際影響變小，但短短兩個(gè)月的跌勢(shì)已經(jīng)讓油脂基本抹去了全部漲幅，目前位置需求端的收縮對(duì)價(jià)格邊際影響同樣在變小，后期疫情若進(jìn)一步發(fā)酵，限制生產(chǎn)仍有可能。另外前期看多油脂的最主要的原因就是基于19年整體降水偏少判斷今年產(chǎn)量可能會(huì)出問(wèn)題，目前雖已進(jìn)入到傳統(tǒng)增產(chǎn)周期，但階段性月產(chǎn)量還是有很大變數(shù)，可以預(yù)見(jiàn)階段性產(chǎn)量若利多將還會(huì)刺激市場(chǎng)情緒。

　　總言之，目前價(jià)位已經(jīng)體現(xiàn)了較大的利空，后期若系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)蔓延，盤(pán)面或仍會(huì)下探，但應(yīng)該說(shuō)下跌幅度也不會(huì)大了，國(guó)內(nèi)疫情好轉(zhuǎn)需求正有起色情況下逢低做多博取反彈相對(duì)來(lái)講會(huì)有比較好的盈虧比。

　　而美豆價(jià)格跌至低位，疊加后期美國(guó)產(chǎn)區(qū)降雨多，可能導(dǎo)致新作美豆種植面積明顯低于市場(chǎng)預(yù)估。一旦新作美豆面積基數(shù)小，就為后期市場(chǎng)炒作單產(chǎn)留足了充分的空間和安全邊際。另外，南美的豐產(chǎn)預(yù)期已經(jīng)被市場(chǎng)充分交易，后期如果下修南美產(chǎn)量，將給市場(chǎng)價(jià)格增添邊際上漲的動(dòng)力。國(guó)內(nèi)從政府到企業(yè)對(duì)后期恢復(fù)養(yǎng)殖生產(chǎn)動(dòng)力足，在全球經(jīng)濟(jì)相對(duì)悲觀的預(yù)期下，國(guó)內(nèi)飼料需求可能成為商品市場(chǎng)中難得的增長(zhǎng)點(diǎn)。后期可以嘗試在盤(pán)面價(jià)格貼近油廠保本成本附近做多，具備較好的盈虧比。